誰動了債市的“奶酪”

☉記者 王媛 ○編輯 孫忠時隔兩周，self storage央行昨日再度重�330億14天逆回購，實現單周淨投放590億，終結了連續兩周的淨回籠，再度安撫市場情緒。盡管如此，逆回購"加碼"的邊際效應已減弱。昨日，貨幣市場上除隔夜回購外，其餘品種資金價格皆上漲，資金面依舊緊張。而現券市場上，在經歷連續下跌後，十年國債收益率超過4.7%，離5%的新高並不遙遠。近期債市為何如此孱弱？業內人士稱，雖然目前債市下跌主要源於流動性壓力下的心理恐慌，但不可忽略的是，近年來銀行"非標"業務的興起，也一定程度上部分替代了債券資產的需求，在預期中的"9號文"公佈前，不排除部分銀行"趕搭末班車"，加速配置非標資產的可能性。"非標"資產的擠出效應回顧本輪債市下跌，原因紛雜。表面上看，市場人士多將主因歸結于央行前期暫停逆回購，加劇了資金面的恐慌，但近期逆回購重�短期資金價格下跌後，債市仍難見明顯起色。業內人士稱，其中不可忽略的一個深層原因是，商業銀行配債行為的變化。即一些商業銀行在表內貸款規模受限的環境下，大規模的配置"非標"資產（如票據和信托受益權等），這不僅增加了銀行體系的流動性風險，也一定程度上擠佔了銀行對傳統債券資產的需求。所謂"非標"資產，即非標準化債權資產，包括未在銀行間市場、交易所市場交易的債權性資產，包括但不限于信貸資產、信托貸款、委托債權、承兌匯票、信用證、應收賬款等。以往，國債常憑借免稅和不佔用資本金的優勢，受到債市"大戶"即商業銀行的青睞，但其收益率在高企的"非標"資產面前，已經不具備優勢。據海通證券測算，考慮到回購價值等因素測算的綜合收益率，國債的實際收益率為5.83%，低於買入返售信托收益權7.09%的收益率。尤其在央行"去杠杆"加速資金成本提高的大背景下，這種現象更為突出。仔細觀察不難發現，在本輪逆回購重�後，雖然7天和14天資金利率回落，迷你倉1月等長期品種資金價格卻連續上揚，連續5個交易日保持在6%以上，回到了10月底的高位水平。"這說明中長期資金成本仍然很高，目前資金成本這麼高，商業銀行自然會找比傳統國債收益率更高的資產作為匹配，非標資產就是個不錯的選擇。"興業銀行資深債券研究員郭草敏說。而另一方面，央行今年對流動性不寬鬆的態度，也減弱了國債的流動性。郭草敏指出，受今年央行對流動性緊縮態度影響，原先流動性較好的國債在今年也優勢全無，加劇了非標資產的擠壓效應。"9號文"能否穩債市？事實上，在今年銀監會《關於規範商業銀行理財業務投資運作有關問題的通知》（下稱8號文）出台前，一般是理財資金投資非標。但記者瞭解到，在"8號文"出台之後，一定程度上喚醒了此前沒有從事"非標"業務的銀行對非標的追捧，更多的銀行開始用自營資金投資"非標"，一定程度上加劇對利率債的擠壓效應。但近日市場預期中的"9號文"，則被市場人士視為企穩債市的希望所在。海通證券姜超認為，"9號文"其重要目的在於規範銀行同業投資，還原"類信貸業務"，並在資產負債表中反映其真實風險。若能將銀行類信貸同業投資的風險資本權重提高到100％，那麼國債投資的實際收益將重具吸引力，這也將是未來債市止跌的最大希望所在。值得一提的是，繼周三10年續發國債沒有"比預期更差"之後，周四國開行招標的兩期中等期限固息金融債收益率均低於市場預期，進一步顯示出一定的回暖跡象。但這仍難改市場悲觀預期，鑒於平安轉債申購等因素影響，昨日貨幣市場並未出現明顯轉機。數據顯示，昨日資金價格多數上行，僅隔夜回購利率下跌了18個基點至3.94%，其餘品種全部上漲，其中，漲幅較大的為14天和1月回購利率，分別上漲了19個基點和15個基點。申銀萬國昨日稱，需要關注預期中"9號文"的發佈，部分銀行或加速配置"非標"，趕搭末班車，對債券還會有一定的擠出效應。mini storage