上海自貿區金融改革試驗風險可控

中國金融四十人論壇學術顧問 謝平國務院批准的上海自貿區總體方案明確提出："加快探索資本項目可兌換和金融服務業全面開放"。自貿區內如何進行金融改革試驗，迷你倉國內外都在關注。對此，我有幾點看法，可供商榷。自貿區內金融改革的核心是法律邏輯 自貿區的改革方法論有兩個重要突破。第一，從正面清單管理模式轉為負面清單管理模式，強調"法無禁止即可為"。第二，從注重事前審批轉為注重事中、事後監管，強調全過程跟蹤、管理和監管。這裡的核心是法律邏輯。首先是無罪推定。任何人在沒做壞事之前，應該視為好人。其次是公平原則，即准入公平和監管平等，沒有所有制歧視，中資與外資平等，國有資本與民營資本平等，也沒有公司規模歧視，大公司與小公司平等。最後還隱含著試錯邏輯，有一定風險容忍度。在推行改革的過程中，有些風險可以暴露出來，然後再進行處罰，完善監管，達到"可複制"效果。因此，對我國下一階段全面深化改革，自貿區可以視為一個小範圍的壓力測試。這與目前金融監管依據的經濟學邏輯很不一樣。主流經濟學的基礎是理性人假設，人（和機構）都是自利的，以盈利為目的，只要對自己有利，有漏洞肯定會鑽，隱含著"壞人假設"。所以，金融監管強調風險可控，要預設很多可能產生的風險（即風險高估），然後針對風險概率制定相應措施，在一定監管框架下允許先行先試。"一行三會"為自貿區制定的配套措施就體現了這種經濟學邏輯。因為擔心貨幣自由兌換、利率放開產生的"窪地效應"以及套利、洗錢等可能性，"一行三會"的步子邁得比較謹慎。這其實是一個悖論。國務院文件已經明確要推進資本項目可兌換和利率市場化。我國的金融監管能否處理將來可能出現的洗錢、偷稅、資產外逃、資金大規模流動？不進行試驗，則永遠應付不來。任何改革或試點，如果務求成功，那麼肯定不會有可複制、可推廣的意義，而"形成可複制、可推廣的經驗"正是國家對自貿區的期許之一。從國際經驗看，金融監管就是要能事後處置違規案例。美國司法部、金融監管當局今年下半年以來，對JP摩根、高盛、美國銀行、匯豐和巴克萊等金融機構在2008年後的違法操作、洗錢、操縱利率、欺詐出售金融產品等，進行了嚴厲處罰，罰款高達幾十億美元，部分高管被判刑。這種"秋後算賬"有很大威懾力。"貨幣兌換自由"不能打折扣"貨幣兌換自由"是自貿區的核心改革舉措。有大量研究表明，我國已經具備資本項目可兌換的條件，而且資本項目可兌換能釋放出巨大改革紅利，是人民幣國際化的基本條件，有助于"走出去"。在自貿區內試驗資本項目可兌換，對全國層面的改革非常有意義。在自貿區內，可以放開對境內外公開市場投資的限制（即取消Q自存倉II和QDII額度），雙向直接投資也可以放開。現在信息技術發達，金融交易記錄清楚，貨幣監管當局和證券監管當局很容易檢查和取證投資者的兌換和交易行為。既然事後可以追溯到任何一個兌換、交易環節，能滿足監管當局事後追責、處罰的需求，那麼事前的准入限制就沒有必要了。在這一點上，證監會提出"支持自貿區內符合一定條件的單位和個人，按照規定雙向投資于境內外證券期貨市場"，是符合法律邏輯的。要通過自貿區的試驗，看看在完全可兌換的情況下，公開市場投資和直接投資能做到多大規模，企業、個人等怎樣運作，怎樣套利、逃稅、轉移資產，怎樣促進資本的國際流動、推動自由貿易，監管要如何才跟得上。資本項目可兌換在全國範圍內早晚要實現，現在提前在自貿區開放，更容易預估今後若全國開放會出現什麼情況。另外，外匯監管是最容易實行功能監管的領域。現在，人民銀行想要在自貿區內實行分賬戶制度，區內的所有企業、個人、金融機構的賬戶都被標識，分幾類給予不同的兌換自由度，並與境內賬戶"隔離"。如果這種被特別標識的賬戶需要審批才能開立，需要受一定額度限制，那麼"貨幣兌換自由"目標就被打折扣了。自貿區內利率市場化不會形成"窪地效應"現在有一種擔心：如果自貿區內放開存款利率，會不會出現存款向自貿區聚集的現象，從而形成"窪地效應"？我覺得這種擔心是過慮了。首先，自貿區內的銀行都是分支機構，存款利率受總行管理，在目前銀行的內部定價和內控機制下，即使自貿區內放開存款利率，自貿區內外的存款利率也不會產生明顯差異，不會引發嚴重的套利行為。其次，即使出現存款向自貿區聚集的現象，也是可以接受的。不管是跨銀行的"存款搬家"，還是同一銀行不同分支機構之間的"存款搬家"，對全國的存款總量都不會有明顯影響，宏觀影響中性。而且銀行資金在全國範圍內配置，自貿區內存款聚集，不意味著信貸也會大幅增長，不會造成局部過熱的情況。最後，在存貸款利率市場化方面，自貿區的試驗不超過三年（三年後全國也都會放開），會產生什麼巨大負面影響呢？如果真的出現意料之外的負面影響，也可能暫停，再想辦法，風險完全可控。總的來說，在自貿區，無論人民幣自由兌換和利率市場化達到什麼程度，因為已經獲准入區的金融機構都屬分支機構，其規模都有限，因此不可能出現系統性風險。在自貿區的金融改革措施方面，相關部門假設"風險過度"，在試驗還沒有開始時，就說要在"風險可控條件下"實施，本身在方法論上就不成立，屬於文字遊戲，是躲避責任的做法。（作者系中國投資有限責任公司副總經理，本文為作者在上海新金融研究院"閉門研討會"上的發言整理稿，經作者審核）（編輯 廉薇）迷你倉