「好刁」與「豪賭刁」

上周五，迷你倉西貢科技、媒體及電訊（TMT）行業有兩宗矚目的交易。而該兩宗交易最少涉及電盈（008）、香港電訊（6823）及香港電視（1137）3隻股份，甚至還關乎中移動（941）這隻巨無霸，因此筆者最在意的是，投資者應該如何看待。顯著推高ROE首先，香港電訊收購CSL 這宗交易比較簡單，亦在一定程度上彰顯出，按照追求股本回報率（ROE）的宗旨，上市公司的最高境界可能是「做刁」，因為一單「好刁」能夠把ROE推高幾個台階。簡單地說，香港電訊這次收購所需的188 億元，將全數透過銀行貸款支付；那麼只要CSL 帶來的收益率能夠高過資金成本，便可為股東貢獻額外回報。根據財務報告，收購價相當於CSL 稅前利潤的15 倍，或稅後利潤的18.5 倍，因此可估算靜態收益率介乎5.4%至6.7%。而香港電訊作為穩健的公用股，借貸成本向來甚低（例如3 月發行的5 億美元10 年期票據，年利率僅3.75 厘）。換言之，單以靜態收益率減去資金成本，已可望提升香港電訊的ROE；更何況，收購將帶來顯著的規模效益、協同效應和成本節省。尤其香港電訊作為商業信託，一般被視為業務穩健、但缺乏強勁增長空間，今次收購卻可望顯著推高ROE 以至股東分派，可見一單「好刁」的效益。至於香港電視收購中移動旗下UTV 業務，就比較複雜。筆者恰於去年12 月寫過《電視生態即將改頭換面》，論述中移動當時剛推出的UT迷你倉將軍澳，並寄予厚望。但想不到，一年剛過，UTV在港的發展未如理想，更以1.6億元連同牌照及頻譜轉售予香港電視。有業內人士說，UTV在港未能成功，非關乎內容，而是技術上的限制。因其採用特有的大氣電波頻譜，無論是電視機以至手機或平板電腦，都要加裝接收器（dongle）才可收看。UTV原本定位為流動電視，主打手機和板腦用戶；但結果顯示，極少人願意在手機或板腦上安裝外置接收器。UTV受技術限制當然，香港電視可以改變定位、主打家庭電視機用戶，但仍面對兩大限制，一是能夠安裝dongle 的Smart TV 尚未夠普及， 香港電視就算不惜工本免費派發dongle，效果亦將很有限（除非免費派發Smart TV）。此外，UTV 的頻譜只能播放320x240 解像度（相當於20 年前的VCD 質素），在手機上觀看尚可，但由電視機播放肯定慘不忍睹；就算香港電視能夠改革技術，亦難有高清效果。值得注意的是，香港電視跟中移動的收購選擇權協議早於8 月簽訂，前者若真的看好UTV 能夠代替免費電視，早前便毋須裁員。筆者估計，其最初只擬以UTV作為免費電視業務的輔助，但不獲發牌後，在最後關頭才決定以UTV 作為替代。但由於技術上的限制，前景實難令人樂觀。而香港電視擬重聘之前裁減的320 名員工，並在兩年內再增聘1000 人，再連同廠房、器材的投資，無異於一場豪賭。高天佑tyko@hkej.com迷你倉尖沙咀