利率品種配置 機會再現

□大摩華鑫基金公司 李鋒上周央行公佈的9月金融機構人民幣信貸數據顯示，迷你倉9月末外匯占款達到27.52萬億元，較上月增加1264億元，連續兩月實現正增長，這也是自今年5月以來首次突破千億元並創下5月份來的新高。9月外匯占款明顯改善，加之美國10月QE退出延後導致的資金外流擔心減少，因此央行上周暫停逆回購操作，加上逆回購到期580億元以及國庫現金400億元到期，上周央行共計淨回籠資金980億元。另外，疊加10月份財政繳款、月末臨近等因素，上周資金面有較大幅度波動，資金回購利率大幅飆升，其中隔夜回購利率一度升至10%以上，7天回購利率也飆升至5%以上。受此影響，上周股債雙殺，債市更是哀鴻遍野，10年期國債收益率達到4.2%，創5年以來新高，5年期政策性金融債利率也突破5％，創出了近年來新高。資金面緊張固然是債市調整的因素之一，但是長端收益率本次調整幅度之大，卻遠遠超出市場投資者的預期。而在利率品種收益率大幅飆升之際，信用利差不升反降，以往的投資邏輯已經被顛覆。分析當前的基本面狀況，首先，10月份匯豐PMI預覽值、產出、新訂單和就業指數均創下7個月以來自存倉高，雖然與過去4年同期均值相比，總指數、產出和新訂單指數環比改善力度均弱于往年，反映出基本面的改善主要由季節性旺季因素所帶動、需求和生產增長的內生動能有待觀察，但是基本面改善的態勢還是非常明顯。其次，9月份CPI超過3%以後，市場投資者和研究機構對10月CPI的預測區間為3.1%到3.3%。在PPI仍然為負的情況下，CPI大幅上升的可能性雖然較小，但已接近3.5%的央行容忍度，央行的貨幣政策空間似乎不大。利率產品是否已具備較好的配置機會和投資價值？一是經過長時間的連續殺跌，利率產品存在一定修復需求，隨著市場資金面的放鬆，短端的機會較為明顯。二是基本面方面，經濟複蘇反彈高點可能已過，微觀數據顯示需求上行動力減弱，對債市形成有力支撐。三是從供需角度觀察，11月以後利率債供給或明顯緩和，再加上信用利差處於歷史低位，國債、政策性金融債等安全資產的價值已明顯上升。綜觀信用債，則因國內企業整體債務率繼續上升，行業產能過剩、傳統行業結構調整，意味著產業債信用風險仍在不斷累積，同時供給高峰仍未到來，配置機會仍需耐心等待。因此，利率產品的配置價值和機會相對更優。迷你倉